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中粮屯河:糖价,期待新周期的开启

发布时间:2014-10-29    研究机构:海通证券

主要内容:

2014年前三季度,公司实现营业收入61.09亿元,同比下降26.24%,归属上市公司股东净利润4048万元,同比下降63.83%,扣非后净利润-1209万元,实现每股收益0.02元;第三季度单季实现营业收入22.86亿元,同比下降31.35%,归属上市公司股东净利润3371万元,同比下降55.58%,实现每股收益0.017元;盈利能力方面,公司综合毛利率9.44%,同比上升0.31个百分点,加权ROE为0.67%,同比下降2.19个百分点;营运能力方面,存货周转率为2.10次,同比下降1.16个百分点;现金流方面,经营活动产生的现金流量净额-4.66亿元。

分析:

1、食糖业务

食糖业务是公司的主营和核心业务,重点稳步发展。公司食糖业务主要分国内自产糖、贸易糖和海外糖。

国内自产糖:国内糖价延续低迷态势,产销率下降,前三季度大幅亏损。

贸易糖:一方面加大食糖贸易量,积极拓展第三国贸易,另一方面运用期现结合,锁定利润。由于国内外的糖价仍有较大差价,因此前三季度,公司贸易糖是支撑公司盈利的支柱产品,我们估算大致有1.3亿元的利润。

海外糖:澳大利亚的Tully公司。该糖厂的规模在23万吨左右,因榨期推迟,Tully公司2014年1-6月主要是费用,待下半年实现销售,tully早先遭受自然灾害以及上年的技术改造,盈利规模较小。

当前,食糖收入占比达到80%以上,因此中粮屯河的未来业绩依然要看糖价。

2013/2014榨季已经结束,全国共生产食糖1331.80万吨,截至2014年9月底,全国累计销售食糖1140.39万吨,制糖企业工业库存为191.41万吨。2007/2008榨季工业库存一度达到154.27万吨,占当榨季总产量的10.40%,榨季末主产区现货价格下跌至2730元/吨;较2007/2008榨季而言,2013/2014榨季产量同比减少152万吨,而期末工业库存反而增加37万吨,工业库存占总产量的14.37%,主产区现货价格一度跌破4000元/吨。可以说,2013/2014榨季的局面是最残酷的,预计全行业亏损100亿元左右,目前已经出现了多家集团面临倒闭的情况。当前,广西现货价格4400元/吨。

新榨季开始,广西今年开榨的时间推迟20天,主要是为了消化库存,由于播种面积的下滑,预期广西新榨季的产量将会有明显下降。但新榨季的甘蔗收购价格尚未出台,预计短期内很难确定,定高了会加重制糖企业的负担,定低了会‘谷贱伤农’,最终会让我国食糖产业发展受到不良影响。2013/2014榨季甘蔗收购价比上个榨季调低了35元/吨,初步预付收购价为440元/吨。新榨季甘蔗收购价预计仍会下调,但下调幅度不大。目前市场上关于甘蔗收购价的传闻很多,使得糖价后期走势不明。

国际糖价在大量库存压力下表现也较为低迷,根据ISO最新估算,13/14制糖期末全球库存达到7800-8000万吨。展望下个榨季,巴西的减产预期可能会成为扭转近几年全球供需格局的导火索,美国农业部(USDA)下调巴西2014-15年度糖产量预估值3580万吨,较其此前预估下调2.7%,较巴西上年度产量减少5.3%。美国农业部称,下调巴西糖产量预估是因为今年的严重干旱令巴西甘蔗产糖率下滑。此前巴西政府预计2014/15年度糖产量预计3830万吨。

综合国际和国内糖市供需格局,我们认为当前糖价已处周期底部,新周期可能即将开启。

展望未来,中粮屯河一定是中国最大的制糖业务平台。集团公司仍有糖业资产。4月2日,中粮集团与总部位于香港的来宝集团(Noble Group)达成协议,中粮将收购其旗下来宝农业有限公司51%的股权,将于成交时先支付收购价格15亿美元,最终收购价格为2014年来宝农业公司账面净资产的1.15倍。本次交易由中粮集团在香港的下属公司中粮集团(香港)有限公司作为签约主体,实际收购主体将为中粮集团任何一家包括中粮屯河在内的下属公司。

来宝农业公司是来宝集团的重要组成部分,由谷物油籽、糖、软商品三大板块组成。糖业4家糖厂均在巴西,合计甘蔗压榨产能1720万吨/年。截止2013年12月31日,来宝农业公司的账面净资产约为28亿美元,净负债约为25亿美元。来宝农业公司2012年财年及2013年财年营业收入分别为148亿美元、149亿美元。

由于来宝集团计划将来宝农业公司整体出售,其中包含非糖业资产,中粮屯河放弃了优先购买权,但未来中粮集团买入来宝农业后,若来宝农业将旗下糖业资产单独出售,公司将有优先购买权。

2.番茄酱业务

2014年前三季度,番茄酱市场逐步回暖,公司番茄业务整体实现盈利。公司采取控制自种面积,加大社会合作机采面积,保持一定人工采收面积,形成自种农业、合作机采、人工采收三种模式并存的原料保障体系。对于合作种植全程技术指导和培训,并提供农药等农资、协调贷款等服务。对于自由种植农户收取合同履约金及合同履约服务费奖励等措施。并组织召开现场观摩会,动员农户加强早期原料田管,促苗早发、早熟,延缓晚期原料田管、施肥工作,并做好病虫害防治工作,为保证番茄原料丰产、优质奠定了基础。14/15榨季的生产已经接近结束,公司产量23万吨左右,较上榨季持平。

由于主动采用“限量保价”的措施,我们预计未来番茄酱产量维持在20多万吨,产能利用率较低,但仍能保持盈利状况。

盈利预测及投资建议:

我们预计2014-15年公司EPS0.048和0.08元,维持对公司“中性”的投资评级。目标价6.50元,对应2015年81倍PE估值。但提醒投资者密切关注糖价的表现。

风险提示:

糖价大跌。

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